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Doble rostro para la economía global en el último trimestre de 2025. Por un lado, se acumulan los riesgos vinculados a las políticas económicas estadounidenses, a un entorno internacional menos cooperativo y a una pléyade de posibles shocks geoeconómicos e institucionales. Por otro, mantiene una resiliencia mayor.

La semana pasada, la Fed reanudó su ciclo de recortes, citando un cambio en el balance de riesgos ante un mercado laboral más débil. Señaló más recortes hacia adelante, con la proyección mediana de la tasa de cierre de año disminuyendo tras tres reuniones consecutivas sin cambios.

Con un recorte de 25 pb ampliamente esperado, la clave es si la Fed lo planteará como un ajuste fino de su postura moderadamente restrictiva actual o como el reinicio de un ciclo de relajación rumbo a una postura más neutral.

Tres factores marcaron el mercado de Treasuries el último mes: un débil reporte de empleo, un tono dovish de Powell en Jackson Hole y la renovada presión política de Trump por sustituir a la gobernadora Lisa Cook en la Fed.

Esperamos que la Fed mantenga sin cambios las tasas en la reunión de esta semana y no anticipamos un fuerte apoyo a una postura dovish. La incertidumbre sobre el nivel final de los aranceles y su impacto en la inflación, junto con un mercado laboral aún sólido, le dan a la Fed margen para esperar.

La aprobación del paquete fiscal, que aumentará la deuda en la próxima década, tuvo un impacto sorprendentemente limitado sobre las primas por plazo y el dólar. Los rendimientos del Tesoro apenas reaccionaron a las nuevas amenazas arancelarias, lo que sugiere que el mercado duda que se concreten.

Analizamos los factores que impulsan los precios de activos clave, como el euro-dólar y el diferencial Bund-Tesoro, con un modelo SVAR con restricciones de signo, que también permite extraer un indicador de condiciones macrofinancieras globales.

Aunque en línea con nuestras expectativas en cuanto a dirección, los ajustes del SEP (mayor inflación, menor crecimiento y una tasa de desempleo ligeramente más alta) no fueron suficientes para modificar la proyección mediana de la tasa de fondos federales para finales de 2025, que se mantiene en 3.9% (dos recortes).